华创宏观12月美国CPI数据点评：油、房、商已缓，“人”紧是关键

文/华创证券研究所所长助理兼首席宏观分析师:张羽

项目

12月美国CPI同比6.5%，预期6.5%，核心CPI同比5.7%，预期5.7%。

主穴

通胀读数再次走低，核心通胀物价上涨势头依然强劲。

受汽油和汽车价格通缩和食品价格下降的推动，美国12月CPI和核心CPI再次下行，跌破7%，录得近一年来最低读数与通胀读数大幅下降相比，衡量广义物价通胀压力的通胀宽度并未持续快速收窄同比涨幅在2%以上的CPI分项占比仅从85.9%降至84.5%，核心CPI分项同比涨幅在2%以上的占比80.4%，与上月持平价格普遍上涨的压力可能没有明显缓解

环比来看，CPI下降0.1%，为2020年5月以来的最低增速食品价格上涨动能继续放缓，继续逼近疫情前中心，国际油价回调导致汽油价格大幅下降，以汽车，休闲耐用品，车辆为代表的耐用品价格继续下跌，非耐用品价格普遍上涨，在续租的追赶效应下，租金涨幅再次升至疫情以来的最高点，其他核心服务价格继续上涨，如医疗服务，交通服务，娱乐服务，教育和通信服务，公共事业，个人护理服务等

从市场反应来看，数据公布后，与市场预期完全一致的读数被解读为利好信息:美国三大股指低开高走，长期收益率下行，美元指数暴跌，市场对美联储加息路径和终点的预期小幅向下修正。

核心通胀仍不确定，因此不宜低估美联储抗击通胀的决心，警惕资产价格波动。

展望今年，关键问题是劳动力市场实现美国核心通胀率的稳步大幅下降1)伴随着利率高企，供应链压力缓解，居民消费结构再平衡，核心商品通胀将继续下降，2)伴随着连续续租追赶新租金水平，住房通胀大概率在一季度末见顶，这也是市场对12月租金环比增速脱敏，跃升至流行病高点的原因，3)不确定性仍然是其他核心服务的通胀，这需要劳动力市场的再平衡和薪资增长的显著放缓从12月份的数据来看，劳动力供求紧张的问题依然存在，薪资增速能否继续放缓还有待观察因此，我们预测今年Q1—Q4的核心CPI将分别为4.9%，4.0%，3.2%和2.8%，全年中央CPI为3.7%，全年读数仍将显著高于美联储的政策目标水平

不要低估美联储抗击通胀的决心现在交易美联储的货币政策转变还为时过早12月非农数据和通胀数据公布后，多位美联储官员暗示加息步伐将进一步放缓，但其抗击通胀的坚定立场并未动摇基本认为更长更高的终端利率路径更有利于通胀的大幅下降

我们认为，美联储为了避免重蹈上世纪70年代的覆辙，即在过早的政策转向后，高通胀预期和普遍的物价上涨压力将导致通胀再次反弹，将联邦基金利率长期维持在高位仍是较为安全的选择。

美股的调整可能还没有结束目前，市场预计美联储将在第四季度降息这种预期可能存在两个问题一是押注美国核心通胀稳步下降，二是押注美国经济衰退的压力将迫使美联储政策在年内转向目前来看，上述问题还存在很大的不确定性一旦市场预期出现错误，就有可能重现去年三季度资产价格的剧烈波动此外，考虑到美股相对盈利仍被高估，两者叠加维持年报观点，美股调整可能尚未结束，在大类资产推荐排名中较低

风险提示:美国经济和通胀形势超预期，美联储货币政策超预期。

报告目录

美国12月CPI数据解读

在汽油和汽车价格通缩以及食品价格涨幅回落的推动下，美国12月CPI和核心CPI再次下行，跌破7%，录得近一年来最低读数与过去一年不同的是，年末CPI通胀数据无论是季节调整还是同比，都完全符合海外市场的一致预期

12月美国CPI同比6.5%，彭博预期6.5%，前值7.1%，核心CPI同比5.7%，彭博预期5.7%，前值6%12月季调后CPI环比下降0.1%，预期持平，前值0.1%，季调后核心CPI环比上涨0.3%，预期0.3%，前值0.2%

汽油价格同比从10.8%降至—0.9%，自2021年2月以来首次跌入负值区间汽车价格同比由2.4%下降至—0.9%，自2020年7月以来首次由负转正，食品价格涨幅由10.6%回落至10.4%，两者加在一起，拉低了CPI约0.9个百分点

能源服务价格从14.2%升至15.6%，房租从7.2%升至7.6%，交通服务价格从14.2%升至14.6%两者合计，CPI边际涨幅约为0.3个百分点

与通胀读数大幅下降相比，衡量广义物价通胀压力的通胀宽度并未持续快速收窄同比涨幅在2%以上的CPI分项占比仅从85.9%降至84.5%，核心CPI分项同比涨幅在2%以上的占比80.4%，与上月持平目前40%—60%的幅度仍然高于正常水平，表明普遍的物价上涨压力可能不会明显缓解

环比来看，CPI季节调整环比下降0.1%，为2020年5月以来的最低增速食品价格上涨动能继续放缓，继续向疫情前中心靠近，国际油价回调导致汽油价格大幅下降，汽车，休闲耐用品，车辆等耐用品价格继续下跌，非耐用品价格普遍上涨，在续租的追赶效应下，租金涨幅再次升至疫情以来的最高点，其他核心服务价格继续上涨

非核心:能源方面，汽油价格跌幅从2.1%扩大至9.2%目前汽油零售价格接近3美元/加仑，短期内可能已经见底，未来基本难以给CPI带来实质性的下行压力天然气和电力价格由跌转涨，分别上涨1%和3%食品价格上涨0.3%，涨幅继续回落，价格上涨势头继续放缓，逐步回到疫情前0.1%的中心位置

核心商品:耐用品中，汽车，休闲耐用品，车辆(—0.5%，前值—1%)跌幅较大服装鞋类(+0.3%)，娱乐用品(+0.4%)，家具用品(+0.3%)等非耐用品价格普遍上涨

住宿房租:房租上涨0.8%，前值0.6%在续租的追赶效应下，房租涨幅升至疫情以来的最高点目前，租金上涨的粘度仍然是核心通胀最重要的支撑

其他核心服务:继续扩张，如医疗服务，交通服务，娱乐服务(+0.3%)，教育和通信服务(+0.3%)，公共事业(+0.3%)，个人护理服务(+0.3%)等。

市场即期反应与加息预期变化

从市场反应来看，数据公布后，与市场预期完全一致的读数被解读为利好信息:美国三大股指低开高走，长期收益率下行，美元指数暴跌，市场对美联储加息路径和终点的预期小幅向下修正。

道琼斯工业平均指数和纳斯达克指数收盘上涨0.64%，标准普尔500指数收盘上涨0.34%，10年期美债收益率下跌9.5bp至3.451%，美元指数下跌近1%。

对后续通胀形势和资产影响的展望

展望今年，关键问题是劳动力市场实现美国通货膨胀的稳步大幅下降。

1)在基数压力，食品价格上涨势头放缓，油价中枢回落的背景下，食品和能源通胀将继续下降。

2)伴随着利率高企，供应链压力缓解，居民消费结构再平衡，核心商品通胀将继续下降，

3)伴随着连续续租追赶新租金水平，住房通胀大概率在一季度末见顶，这也是市场对12月租金环比增速脱敏，跃升至流行病高点的原因，

4)不确定性仍然是其他核心服务的通胀，这需要劳动力市场的再平衡和薪资增长的显著放缓从12月份的就业和薪资数据来看，劳动力供需偏紧的问题依然存在，薪资增速能否继续放缓还有待观察目前空置率/失业率仍处于1.9的历史高位，分行业来看，大部分行业的空置率仍在2008年以来平均值标准差的1.5倍以上

综合以上因素，我们预测今年Q1—Q4核心CPI分别为4.9%，4.0%，3.2%和2.8%，全年中枢CPI为3.7%，全年读数仍将显著高于美联储政策目标水平。

不要低估美联储抗击通胀的决心现在交易美联储的货币政策转变还为时过早12月非农数据和通胀数据公布后，多位美联储官员暗示加息步伐将进一步放缓，但其抗击通胀的坚定立场并未动摇基本上认为更长更高的终端利率路径更有利于通胀的大幅下降12月会议纪要还显示，没有官员预计2023年降息我们认为，美联储为了避免重蹈上世纪70年代的覆辙，即在过早的政策转向后，高通胀预期和普遍的物价上涨压力将导致通胀再次反弹，将联邦基金利率长期维持在高位仍是较为安全的选择

美股的调整可能还没有结束目前，市场预计美联储将在第四季度降息这种预期可能存在两个问题一个是赌美国核心通胀会稳步下降，一个是赌美国经济衰退的压力会迫使美联储政策在年内转向这两个问题还有很大的不确定性一旦市场预期出现错误，就有可能重现去年三季度资产价格的剧烈波动此外，考虑到美股相对收益的高估与2000年互联网泡沫时相似，两者叠加，维持年报观点，美股调整可能尚未结束，在大类资产推荐排名中排在最后

详见华创证券研究所1月13日发布的《美国通胀:油，房，商放缓，人是关键——美国12月CPI数据回顾》报告。