水电资产将成REITs市场重要底层资产类型

华泰联合证券股份有限公司宋彭天成

最近几天，国务院印发《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》，指出要建立健全与投融资体制相适应的水利工程水价形成机制，促进水资源节约利用和水利工程良性运行此前，国家发改委，国家能源局等九部门联合发布《可再生能源发展十四五规划》，提出开展水电，风电，太阳能，抽水蓄能电站基础设施房地产投资信托基金等试点水利部还发布了《关于推进水利基础设施投资信托基金试点工作的指导意见》水电基建作为清洁能源和水利基建领域的代表性资产，在与公募REITs结合时备受市场关注

相当大的市场容量

从水电供给来看，水电资源丰富，为公募REITs提供了丰富的资产储备根据《中华人民共和国水资源审查成果》，中国大陆水资源技术可开发量为5.42亿千瓦国家能源局数据显示，截至2021年12月底，全国水电装机约3.9亿千瓦

从水电需求来看，水电需求将长期保持稳定增长国家统计局数据显示，2012—2021年，我国全社会用电量增速虽有波动，但总体上保持了高速平稳增长态势，电力需求侧稳步增长其中，2021年全社会用电量达到83128亿千瓦，同比增长10.3%未来中国经济将长期向好，能源需求将持续增长在二氧化碳排放峰值，碳中和以及中国十四五可再生能源发展规划支持水电发展的背景下，预计未来水电市场容量将进一步扩大

公募REITs作为基础设施领域盘活存量，带动增量的重要工具，将成为包括水电在内的清洁能源基础设施投融资机制的重要组成部分同时，水电等清洁能源基础设施也将为公募REITs市场提供多元化的优质资产选择，促进我国公募REITs市场的健康发展和稳定

合规问题

在资产合规方面，水电基建需要办理相关手续，涉及多个主管部门除了大部分基础设施项目的立项，审批或备案程序，项目规划，土地使用，环境影响评价，施工许可，竣工验收报告等许可程序外，还需要取得水工程建设规划同意书，并网发电审批意见，电力业务许可，取水许可，水资源论证报告审查意见，流域规划，水土保持方案审批等水资源相关程序如涉及移民安置，需取得移民安置规划批复，完成移民安置补偿目前市场上已建成运营的水电项目大多没有完成竣工验收工作，只有完成专项验收和竣工验收，才具备发行公募REITs的可行性

上述程序涉及的部门包括但不限于地方政府，国家发改委，能源局，水利部等此外，水电设施的持续时间较长，一些多年前建设的项目可能会有当时适用的法律法规的变化例如，节能审查不适用于2006年以前批准的项目，社会稳定风险评估不适用于2012年以前批准的项目同时，如果你将不同省市的水电项目打包发行公募REITs，也要注意各地政策和相关程序的差异如果水电站建在省界的河流上，申请程序通常涉及两个省，以及各自的对口部门

因此，对于水电资产公募REITs项目，在系统总结项目建设期适用法律法规政策的基础上，应对水电建设程序和合规文件进行详细梳理和核对，避免资产合规问题成为公募REITs应用的法律障碍。

影响估价的主要因素

水电资产评估的整体逻辑是清晰的，但还有很多细节需要考虑。

首先，水电收益期的确定尚无定论受益期的确定需要综合考虑大坝的经济服务年限和水电资源的开发权以小水电站为例，理论上一般小水电站的永久坝和泄洪建筑物是按50年一遇洪水设计的，所以一般小水电站主体建设工程的经济使用年限为50年各省水电资源的规定和出让一般确定为50年，收益期也确定为50年可是，在实践中，一些建成50多年的小水电站仍然运行良好基于此，有观点认为水电资产具有一种永续的资产期限，应采用永续模型，但永续模型中很难准确预测永续期限内资产的资本支出如果采用有限期限模型，具体的预测期限和到期残值的确定还需要参考水电站资产的实际情况

其次，影响水电资产现金流的因素复杂从收益端来看，水电资产的收益主要受售电量和电价两个因素影响其中，售电量受水文气象条件，电力需求，上下游梯级水电站调度等影响如果上下游梯级水电站属于同一所有者，但不是都打包发行公募REITs，就会出现同业竞争的问题电价可能会伴随着国家宏观政策，各省市电价机制，电力供需等因素的变化而变化从成本方面看，水电资产运营的现金成本方面主要包括人工费，设备维护费，水库基金，水资源费，大坝观测费等与火电厂，天然气电厂受大宗商品价格波动影响不同，运营成本总体稳定

除了以上几个方面，还有折现率的选择，折旧年限的调整等其他问题需要结合实际情况考虑。

水电基建作为清洁能源和水利基建领域的代表性资产，具有长期稳定的现金流，与公募REITs的特征相匹配在中国首只公募REITs一周年之际，市场各方也在期待中国首只公募水电资产的早日推出，为公募REITs市场和水电行业带来新鲜的活水